Das Squeeze-out-Verfahren in der Tschechischen Republik (Teil 2)

Fortsetzung von Teil 1:
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VI. Bewertungsdogmatik – die materielle Kernfrage

Aus Sicht der spruchverfahrensrechtlichen Praxis dürfte die Bewertungsdogmatik des tschechischen Rechts von besonderem Interesse sein. Sie hat sich in den letzten Jahren durch mehrere richtungsweisende Entscheidungen zu einem eigenständigen dogmatischen Kanon verdichtet.

1. Grundprinzip: Anteilsbewertung am Gesamtwert der Gesellschaft

Nach ständiger Rechtsprechung von Nejvyšší soud und Ústavní soud ist die Abfindung nicht am Marktwert des Minderheitsanteils, sondern am anteiligen Gesamtwert der Gesellschaft zu bemessen (Prinzip der Pro-rata-Bewertung) – auch wenn dieser durch Einzelaktien der Minderheit auf dem Kapitalmarkt regelmäßig nicht erzielbar wäre.

Grundlegend dazu der Beschluss des Nejvyšší soud vom 31. Januar 2013, sp. zn. 29 Cdo 723/2011: Eine Herabsetzung gegenüber dem gutachterlich ermittelten Unternehmenswert kommt „grundsätzlich nicht in Betracht", weder wegen geringer Liquidität der Wertpapiere noch wegen des Charakters als Minderheitsanteil.

2. Verfassungsrechtliche Bestätigung – Nález ÚS III. ÚS 647/15

Das Verfassungsgericht hat diesen Ansatz mit Nález vom 27. November 2018, sp. zn. III. ÚS 647/15 (Fall OKD, a.s.) auf Verfassungsebene zementiert. Zentrale Rechtssätze:

•       Verfassungskonform ist ausschließlich eine Bewertung, die am Gesamtmarktwert des Unternehmens (nikoliv tržní hodnota podílu) ansetzt; anderenfalls läge ein Verstoß gegen den Gleichbehandlungsgrundsatz aus Art. 11 Abs. 1 Satz 2 der Charta der Grundrechte und Grundfreiheiten vor.

•       Diskonts auf Aktionärsebene sind unzulässig – insbesondere ein Abschlag für Minderheitsstellung („diskont za minoritu") oder ein Abschlag für geringe Handelbarkeit („přirážka za omezenou obchodovatelnost"). Dies gilt vor allem, soweit diese Merkmale Folge einer Entscheidung des Hauptaktionärs sind (z.B. das durch ihn veranlasste Delisting).

•       Die Anwendung solcher Diskonts ist eine Rechtsfrage und damit revisibel (§ 237 o.s.ř.).

Die Entscheidung wird in der tschechischen Bewertungspraxis überaus intensiv rezipiert und regelmäßig zitiert.

Bemerkenswert ist die Randbemerkung des Verfassungsgerichts (Rn. 31 des Nález), dass eine geringere Liquidität mittelbar – nämlich bei der Bestimmung der Eigenkapitalkosten im Rahmen der Ertragswertmethode – berücksichtigt werden darf. Damit besteht ein „Schlupfloch" für Kapitalkostenzuschläge, welches in Bewertungsstreitigkeiten regelmäßig zum Gegenstand von Angriffen wird.

3. Marktpreis-Untergrenze – NS 29 Cdo 3024/2016

Der Nejvyšší soud hat im Beschluss sp. zn. 29 Cdo 3024/2016 (bestätigt in sp. zn. 27 Cdo 4585/2018) präzisiert: Die Abfindung darf im Grundsatz nicht niedriger sein als der objektiv bestimmbare Marktpreis der Beteiligungswertpapiere in dem der Squeeze-out unmittelbar vorangehenden Zeitraum. Wenn außerdem eine Vorschrift die Berücksichtigung eines „Premium-Preises" (also des Preises inklusive Kontrollprämie) bei einem Pflichtübernahmeangebot vorschreibt, so muss dies erst recht für den squeeze-out gelten (a fortiori-Argument).

Diese Rechtsprechung eröffnet der Minderheit ein starkes Argument, wenn – wie in der Praxis häufig – der Hauptaktionär in den Monaten vor dem Squeeze-out Vorerwerbe zu höheren Preisen getätigt hat.

4. Bewertungsmethoden in der Rechtsprechungspraxis

Ein starres Bewertungsmodell schreibt das ZOK nicht vor. Der Nejvyšší soud betont, dass die Methode der Natur des Unternehmens entsprechen muss. In der Praxis dominieren:

•       Ertragswertmethode (výnosová metoda) auf DCF-Basis;

•       Substanzwert / Liquidationswert – insbesondere in Fällen mit ruhendem oder erlöschendem Geschäftsbetrieb;

•       Vergleichsverfahren (Peer-Group-Multiples) als Plausibilisierung;

•       Börsenkurs bzw. VWAP der letzten sechs Monate – bei kotierten Gesellschaften vorherrschend, aber nach der ÚS-Rechtsprechung durch den (höheren) Unternehmensanteilswert nach oben zu korrigieren, wenn eine Divergenz besteht.

Eine aktuelle Entscheidung des Vrchní soud v Praze (sp. zn. 5 Cmo 98/2021 vom 1. März 2022) verdeutlicht die praktische Anwendung: Bei einer nominalen Abfindung von 1 000 CZK je Aktie sprach das Gericht ein Nachbesserungsbetrag zu, sodass sich die „gerechte" Abfindung auf 2 134 CZK belief – mehr als das Doppelte der ursprünglich angesetzten Summe.

5. Vermutung nach vorangegangenem Übernahmeangebot – § 393 ZOK

Wie bereits erwähnt, gilt die im Rahmen eines vorangegangenen erfolgreichen Übernahmeangebots gebotene Gegenleistung nach § 393 ZOK als unwiderleglich angemessen. Diese Regelung schließt in dieser Konstellation praktisch jede gerichtliche Nachbesserung aus. Sie ist strukturell mit § 5 Abs. 4 WpÜG-AngebVO (Deutschland) und § 15 GesAusG (Österreich) vergleichbar, geht aber – wegen der Unwiderleglichkeit – deutlich weiter zulasten der Minderheit.

VII. Rechtsschutz der Minderheitsaktionäre

1. Grundsatz: Kein Anfechtungsschutz gegen den HV-Beschluss

§ 383 ZOK sperrt eine Anfechtung aus Gründen der Unangemessenheit der Abfindung: Diese kann keinen Grund für die Nichtigerklärung des HV-Beschlusses darstellen. Der HV-Beschluss bleibt selbst dann bestehen, wenn die Abfindung materiell unzureichend war – der squeeze-out ist irreversibel.

Dies unterscheidet sich fundamental von der Praxis nach deutschem Recht, wo Anfechtungsklagen gegen den Übertragungsbeschluss möglich, wenn auch durch das Freigabeverfahren nach § 246a AktG kanalisiert sind.

2. Recht auf Nachbesserung („právo na dorovnání") – § 390 ZOK

Der einzige effektive Rechtsbehelf ist das Nachbesserungsverfahren nach § 390 ZOK.

Zweistufiger Aufbau:

a) Außergerichtliche Geltendmachung gegenüber dem Hauptaktionär. Der ausgeschlossene Aktionär hat vor jeder gerichtlichen Klage die Nachbesserung unmittelbar beim Hauptaktionär (nicht bei der Gesellschaft!) geltend zu machen. Die Frist beträgt drei Monate und beginnt mit der Veröffentlichung der Eintragung des HV-Beschlusses im Handelsregister (§ 384 ZOK). Sie ist präklusiv – bei Versäumung erlischt der Anspruch endgültig.

b) Gerichtliche Nachbesserungsklage. Erst nach fruchtloser außergerichtlicher Geltendmachung – oder wenn eine außergerichtliche Einigung mit dem Hauptaktionär nicht erzielt werden kann – steht die Leistungsklage auf Nachbesserung offen. Klagebeklagter ist der Hauptaktionär, nicht die Gesellschaft (a limine wichtige prozessuale Weiche). Die Klage ist – anders als etwa das deutsche Spruchverfahren – ein streitiges Erkenntnisverfahren mit Beweislast, das mehrere Jahre in Anspruch nehmen kann.

Erga-omnes-Wirkung der Fristwahrung. Nach § 390 Abs. 1 ZOK wirkt die fristgerechte Geltendmachung durch einen Minderheitsaktionär zugunsten aller ausgeschlossenen Aktionäre: Der Anspruch aller wird gewahrt. Die übrigen Aktionäre können sodann entweder eine außergerichtliche Verständigung mit dem Hauptaktionär anstreben oder selbst Klage erheben.

Erga-omnes-Wirkung der Sachentscheidung. Ein rechtskräftig zusprechendes Urteil im Nachbesserungsverfahren wirkt in seinem Grund gegenüber dem Hauptaktionär zugunsten aller ausgeschlossenen Aktionäre. Der Hauptaktionär erfüllt seine Zahlungspflicht gegenüber allen Berechtigten durch Hinterlegung bei Gericht (soudní úschova); das Gericht informiert die Berechtigten über eine Bekanntmachung (§ 390 ZOK i.V.m. Prozessrecht). Nicht abgerufene Beträge werden nach einem Jahr an den Hauptaktionär zurückgezahlt.

Fälligkeit und Verzinsung. Die Nachbesserung ist nach der Rechtsprechung des Nejvyšší soud (sp. zn. 27 Cdo 2245/2022 vom 19. Oktober 2023) ab Fälligkeit der ursprünglichen Abfindung geltend zu machen und wird ab diesem Zeitpunkt verzinst.

3. Zuständigkeit

Sachlich zuständig sind die Krajský soud (Landgerichte) als Handelsgerichte in erster Instanz, in der Berufungsinstanz die Vrchní soud (Obergerichte in Prag und Olmütz); Revisionsinstanz ist der Nejvyšší soud in Brünn. Örtlich zuständig ist regelmäßig das Gericht am Sitz der Gesellschaft. Der Nejvyšší soud hat zudem in sp. zn. 29 Cdo 4403/2014 vom 27. März 2018 klargestellt, dass tschechische Gerichte auch international zuständig sind, wenn die Zielgesellschaft in Tschechien ihren Sitz hat.

4. Verjährung ergänzender Ansprüche

Reine Zahlungsansprüche auf die ursprüngliche Abfindung verjähren nach der allgemeinen dreijährigen Frist (§ 629 ObčZ – neues ZGB, Nr. 89/2012 Sb.). Für Squeeze-outs vor dem 1. Januar 2014 gilt noch die vierjährige Frist des früheren Rechts.

VIII. Das spiegelbildliche Sell-out-Recht – § 395 ZOK

Als Gegenstück zum Squeeze-out sieht § 395 ZOK das Recht auf Ankauf („právo odkupu", sell-out) vor. Es wurde ebenfalls mit Wirkung zum 1. Januar 2014 in das tschechische Recht eingeführt und war unter dem alten ObchZ nicht enthalten:

•       Voraussetzungen wie beim squeeze-out: Existenz eines Hauptaktionärs i.S.v. § 375 ZOK (90 %/90 %).

•       Antragsberechtigung der Minderheit jederzeit – ohne Fristbindung und ohne Bindung an ein vorausgegangenes Übernahmeangebot.

•       Formfreier Antrag an den Hauptaktionär, adressiert unmittelbar an diesen (nicht an die Gesellschaft); auch mündlich möglich, z.B. in der Hauptversammlung.

•       Rechtsfolge: Der Hauptaktionär ist verpflichtet, ein öffentliches Vertragsangebot nach §§ 327 ff. ZOK an alle Minderheitsaktionäre zu unterbreiten; Bindungsfrist mindestens vier Wochen. Nach herrschender Auffassung besteht eine Angebotspflicht innerhalb von drei Monaten ab Zugang der Anforderung.

•       Kollisionsregel: Kollidiert ein sell-out-Antrag mit einem parallelen squeeze-out-Verlangen des Hauptaktionärs, hat der squeeze-out Vorrang – die Minderheit kann den Ausschluss nicht durch einen sell-out-Antrag blockieren.

IX. Vergleichende Einordnung

Für die Einordnung aus deutscher bzw. österreichischer Sicht dürften folgende Charakteristika des tschechischen Verfahrens von besonderem Interesse sein:

Auffällig sind aus deutscher/österreichischer Sicht:

1.    die kürzere Präklusivfrist (drei Monate ab Handelsregister-Veröffentlichung, mit vorgeschalteter außergerichtlicher Geltendmachung beim Hauptaktionär),

2.    die Streit- statt Antragsstruktur des Überprüfungsverfahrens (keine dem deutschen Spruchverfahren mit gemeinsamem Vertreter analog strukturierte Sonderverfahrensordnung),

3.    die nicht widerlegliche Vermutung der Angemessenheit nach vorangegangenem Übernahmeangebot (§ 393 ZOK) – ein aus Minderheitensicht besonders scharfes Instrument,

4.    das dogmatisch stark ausgebaute verfassungsgerichtliche Bewertungsleitbild (III. ÚS 647/15) mit expliziter Ablehnung von Diskonts auf Aktionärsebene.

X. Praxishinweise und typische Angriffsflächen

Aus der Rechtsprechung und der bewertungswissenschaftlichen Literatur haben sich einzelne Anknüpfungspunkte für Angriffe gegen die Abfindung herausgeschält, die im Nachbesserungsverfahren regelmäßig geltend gemacht werden:

•       Verdeckte Diskonts in den Kapitalkosten: Zwar sind Zu-/Abschläge auf Aktionärsebene ausgeschlossen; die Praxis versucht jedoch häufig, dieselben Effekte über unternehmensbezogene Zuschläge (Size Premium, Small Cap Premium, Länderrisikoprämien) in die WACC/Ke-Berechnung einzuschmuggeln.

•       Vorerwerbspreise: Objekiv bestimmbare Preise, zu denen der Hauptaktionär die Beteiligungswertpapiere in unmittelbarer Vorzeit erworben hat, bilden nach NS 29 Cdo 3024/2016 und 27 Cdo 4585/2018 eine faktische Untergrenze der Abfindung.

•       Zeitpunkt der Bewertung: Maßgeblich ist der Tag des Eigentumsübergangs (Ablauf des Monats nach Registerveröffentlichung), nicht der Tag der Hauptversammlung.

•       Synergien und Sonderwerte: In der jüngeren Rechtsprechung (u.a. Vrchní soud 5 Cmo 98/2021) wird zunehmend darauf abgestellt, dass die Bewertungsmethode der Natur des Unternehmens entsprechen muss – Nicht-Betriebsvermögen, stille Reserven und Sonderwerte sind gesondert zu berücksichtigen.

•       Diskonts wegen Delisting: Nach ÚS III. ÚS 647/15 dürfen Diskonts, die Folge einer vom Hauptaktionär selbst herbeigeführten Illiquidität sind (z.B. faktisches Delisting), keine Berücksichtigung finden.

Für die Prozessstrategie der Minderheitsseite ist besonders wichtig, dass die außergerichtliche Geltendmachung binnen drei Monaten präklusiv ist. Die Anspruchsanmeldung muss – mangels gesetzlicher Formvorschriften – nachweisbar (nicht mündlich) und mit hinreichender Bestimmtheit erfolgen. In der Praxis wird die Anmeldung regelmäßig per Einschreiben an den Hauptaktionär gerichtet, häufig verbunden mit einer aufgegliederten Aufstellung der Beteiligung und einem konkret bezifferten Nachbesserungsverlangen.

XI. Prominente tschechische Squeeze-out-Fälle der letzten Jahre

Die tschechische Squeeze-out-Praxis ist – trotz vergleichsweise geringer Zahl börsennotierter Gesellschaften am Prager Markt – von einer Reihe wirtschaftlich bedeutsamer und bewertungsdogmatisch prägender Fälle geprägt. Nach fünf Jahren Squeeze-out-Praxis (2005–2010) waren bereits über 400 Gesellschaften betroffen und rund 16,5 Mrd. CZK an Abfindungen ausgezahlt worden. Im Folgenden werden die für Praxis und Judikatur bedeutsamsten Fälle in chronologischer Ordnung dargestellt.

1. OKD, a.s. (2005) – Leitfall für die Bewertungsdogmatik

Der Ausschluss der Minderheitsaktionäre der OKD, a.s. (Ostravsko-karvinské doly) durch die Karbon Invest, a.s. bzw. die RPG INDUSTRIES SE des Unternehmers Zdeněk Bakala ist der bedeutendste tschechische Squeeze-out-Fall überhaupt. Die Hauptversammlung beschloss eine Barabfindung in Höhe von 1.010 CZK je Aktie bei einem Nennwert von 1.000 CZK; die Minderheitsaktionäre – u.a. der spätere Beschwerdeführer vor dem Ústavní soud – hielten diese Abfindung für deutlich zu niedrig und forderten mindestens den doppelten Betrag.

Das Krajský soud Ostrava setzte die angemessene Abfindung sodann auf 956,10 CZK fest, der Vrchní soud v Olomouci bestätigte diese Entscheidung, und das Nejvyšší soud wies die Revision zunächst zurück. Erst der Nález des Ústavní soud III. ÚS 647/15 vom 27. November 2018 hob die Entscheidungen der Fachgerichte auf und formulierte die – bis heute maßgeblichen – bewertungsdogmatischen Leitsätze zur Unzulässigkeit von Aktionärsebenen-Diskonten (Minoritäts- und Handelbarkeitsabschlag) und zur Bewertung als anteiligem Anteil am Gesamtunternehmenswert. Der Fall ist deshalb bis heute Referenzentscheidung für jeden Angriff gegen eine – aus Sicht der Minderheit – zu niedrige Barabfindung.

2. ČSOB (2007) – seinerzeit größter Squeeze-out-Fall

Beim Ausschluss der Minderheitsaktionäre der Československá obchodní banka, a.s. (ČSOB) durch die KBC-Gruppe im Jahr 2007 wurden ca. 2,6 Mrd. CZK an Abfindungen ausgezahlt – seinerzeit der größte Squeeze-out in der tschechischen Wirtschaftsgeschichte. Der Fall verdeutlichte zugleich, dass Squeeze-outs auch bei systemrelevanten Kreditinstituten unter Aufsicht der ČNB reibungslos vollzogen werden können, sofern die verfahrens- und aufsichtsrechtlichen Voraussetzungen eingehalten sind.

3. Zentiva a.s. (2008–2009) – grenzüberschreitendes Bietergefecht

Der Ausschluss der Minderheitsaktionäre der Zentiva N.V. bzw. ihrer tschechischen Tochter Zentiva a.s. durch die Sanofi-Aventis SA im Anschluss an ein hart umkämpftes Bietergefecht mit der PPF Group ist der bislang international prominenteste tschechische Squeeze-out. Sanofi bot schließlich 1.150 CZK je Aktie – ein Preis, der einer Gesamtbewertung von rund 2,6 Mrd. USD entsprach. Nach dem Erwerb von rund 96,8 % führte Sanofi den gesetzlichen Squeeze-out durch und leitete das Delisting sowohl in Prag als auch in London ein. Die Europäische Kommission genehmigte die Transaktion in ihrer Entscheidung M.5253 unter Auflagen.

4. Unipetrol, a.s. / PKN Orlen (2018) – laufendes Nachbesserungsverfahren

Am 20. Juni 2018 erteilte die ČNB der polnischen PKN ORLEN S.A. die Zustimmung zum Squeeze-out der verbleibenden 5,97 % Minderheitsaktien der UNIPETROL, a.s.; die außerordentliche Hauptversammlung beschloss den Ausschluss zu einer Abfindung von 380 CZK je Aktie (Gesamtabfindungsvolumen: 4.114.515.740 CZK), und der Eigentumsübergang erfolgte im Oktober 2018 mit anschließendem Delisting von der Prager Börse.

Bemerkenswert ist die Begründung der Abfindungshöhe: PKN ORLEN legte kein Sachverständigengutachten vor, sondern berief sich – gestützt auf § 391 ZOK – auf den Kaufpreis, den sie 2017 im Zuge des Erwerbs des Anteilspakets der J&T-Gruppe entrichtet hatte. Diese Vorgehensweise steht im Zentrum eines seit Februar 2024 anhängigen Nachbesserungsverfahrens: Die auf Bewertungsstreitigkeiten spezialisierte Prager Kanzlei KLB Legal vertritt eine Gruppe ehemaliger Minderheitsaktionäre und beantragt eine gerichtliche Neubestimmung der Abfindung auf 450 bis 550 CZK je Aktie. Zentrale Angriffspunkte sind (i) das Fehlen eines eigenständigen Sachverständigengutachtens, (ii) die Ableitung der Abfindung ausschließlich aus dem – nach Auffassung der Kläger nicht repräsentativen – Vorerwerbspreis der J&T-Gruppe und (iii) die Nichtberücksichtigung stiller Reserven und Synergiepotentiale. Der Fall wird zu einer weiteren Konkretisierung der aus III. ÚS 647/15 und NS 29 Cdo 3024/2016 folgenden Bewertungsleitlinien führen und ist für Vorerwerbspreis-Argumente von erheblicher praktischer Bedeutung.

5. Central European Media Enterprises (CME) / PPF Group (2020)

Mit dem Erwerb der Central European Media Enterprises Ltd. durch die PPF Group des verstorbenen Petr Kellner für rund 2,1 Mrd. USD wurde die tschechische Medienlandschaft grundlegend umgestaltet. Die Europäische Kommission genehmigte den Zusammenschluss in ihrer Entscheidung M.9669 im Oktober 2020. Nach Vollzug der Transaktion führte PPF den nachgelagerten Squeeze-out der verbleibenden Minderheitsaktionäre durch – ein Fall, der die Anwendung tschechischer Squeeze-out-Regeln in einem international komplexen Konzernumfeld illustriert.

6. UniCredit Bank Czech Republic (2016)

Beim Squeeze-out der Minderheitsaktionäre der UniCredit Bank Czech Republic and Slovakia, a.s. wurde eine Abfindung von 409,90 CZK je Aktie festgesetzt; der Vermögensübergang erfolgte am 14. Juli 2016. Über die – auf § 390 ZOK gestützte – Nachbesserungsklage entscheidet das Městský soud v Praze unter dem Aktenzeichen 71 Cm 74/2016. Der Fall ist bewertungsdogmatisch von Bedeutung, weil er die Behandlung großer Kreditinstitute mit hohem regulatorischen Kapitalbindungsanteil im Rahmen der Ertragswertmethode aufwirft.

7. Metrostav a.s. (2021)

Der 2021 durch die DDM Group Fund SICAV plc bzw. die Vertragsgruppe der Familie Reichl-Straka durchgeführte Squeeze-out bei der Metrostav a.s. – dem größten tschechischen Bauunternehmen – ist ein prominenter Fall im Bereich der nicht-kotierten Gesellschaften (Metrostav war zu diesem Zeitpunkt bereits von der Prager Börse genommen). Der Fall verdeutlicht, dass Squeeze-outs auch bei nicht-börsennotierten Gesellschaften mit erheblichem operativem Geschäft – Metrostav erwirtschaftete 2021 einen Jahresüberschuss von 1,33 Mrd. CZK – nach den §§ 375 ff. ZOK abgewickelt werden und dann kein ČNB-Zustimmungserfordernis besteht, das Sachverständigengutachten aber zwingend ist.

8. Kleinere Fälle

Zu den in der Praxis dokumentierten, jedoch wirtschaftlich kleineren Fällen zählen etwa der Squeeze-out bei ArcelorMittal Ostrava a.s., der Pankrác a.s. (Abfindungsvolumen 104,7 Mio. CZK, 2010) sowie der Chemoprojekt a.s. (11,7 Mio. CZK, 2010); die Fälle sind für die Bewertungspraxis vor allem deshalb interessant, weil sich in ihnen typische Angriffsflächen (Vorerwerbspreis, Sonderwertkomponenten, Länderrisikoprämie) exemplarisch materialisieren.

9. Aktuelle Nachbesserungs-Judikatur

Bewertungsdogmatisch am prägendsten sind neben dem OKD-Nález folgende Entscheidungen der letzten Jahre:

•       Vrchní soud v Praze, Urteil vom 1. März 2022, sp. zn. 5 Cmo 98/2021-1497 – Die Abfindung wurde von den ursprünglich festgesetzten 1.000 CZK auf 2.134 CZK je Aktie mehr als verdoppelt. Das Urteil ist Referenz für die Kombination aus DCF-Bewertung, Sonderwertkomponenten und Aufhebung unternehmenswertfremder Diskonts.

•       Nejvyšší soud, Urteil vom 19. Oktober 2023, sp. zn. 27 Cdo 2245/2022 – Klarstellung zur Verzinsung des Nachbesserungsbetrags ab dem Tag des Eigentumsübergangs.

•       Vrchní soud v Praze, sp. zn. 7 Cmo 247/2021 (Fortgang si 275/2025) – laufendes Nachbesserungsverfahren mit weiterer Konturierung der Anforderungen an das Sachverständigengutachten.

10. Praktische Muster

Die Fallübersicht lässt einige praktische Muster erkennen, die auch für Bewertungsangriffe im deutschen Spruchverfahren, im österreichischen Gremial- und Überprüfungsverfahren sowie – in gewissem Umfang – im luxemburgischen und schweizerischen Squeeze-out übertragbar sind:

•       Vorerwerbspreis als faktische Untergrenze der Abfindung – wenn der Hauptaktionär in unmittelbarer Vorzeit Anteile zu höheren Preisen erworben hat, entfaltet diese Zahlung erhebliche Präjudizwirkung (Unipetrol/PKN Orlen).

•       Fehlen eines eigenständigen Sachverständigengutachtens bei kotierten Gesellschaften – die reine ČNB-Prüfung nach § 391 ZOK ist einer stichhaltigen Nachbesserungsklage nicht in gleicher Weise gewachsen wie ein methodisch abgesichertes Bewertungsgutachten (Unipetrol/PKN Orlen).

•       Delisting-induzierte Illiquidität – die vom Hauptaktionär selbst herbeigeführte Delisting-Situation darf nicht als Diskontgrundlage instrumentalisiert werden (OKD; III. ÚS 647/15).

•       Länderrisikoprämien und Small-Cap-Zuschläge – Beliebte Vehikel, um Aktionärsebenen-Diskonts über die Kapitalkostenseite in den Ertragswert einzuschmuggeln – müssen im Nachbesserungsverfahren substantiiert bestritten werden.

•       Präklusion außergerichtlicher Anmeldung – In allen dokumentierten Fällen war die formgerechte, nachweisbare Anmeldung binnen drei Monaten beim Hauptaktionär prozessentscheidend.

Die tschechische Squeeze-out-Judikatur hat sich damit binnen zweier Jahrzehnte zu einem eigenständigen, bewertungsdogmatisch anschlussfähigen Referenzsystem entwickelt, das für die grenzüberschreitende Beratungspraxis – namentlich bei Konzernstrukturen mit tschechischen Zielgesellschaften – zunehmend Beachtung findet.

XII. Zusammenfassung

Das tschechische Squeeze-out-Verfahren ist – in seiner heutigen Fassung nach §§ 375–395 ZOK – ein gesellschaftsrechtlich stringent durchgestaltetes, europarechtlich fundiertes und verfassungsrechtlich abgesichertes Ausschlussverfahren, das im Kern der deutschen und österreichischen Konstruktion nahekommt, sich in einzelnen Punkten aber signifikant unterscheidet:

•       Doppelte 90 %-Schwelle (Kapital und Stimmrechte),

•       Beschluss der Hauptversammlung mit qualifizierter Mehrheit (90 % aller Aktionärsstimmen),

•       Sachverständigengutachten (nicht kotiert) bzw. ČNB-Zustimmung (kotiert),

•       automatischer Eigentumsübergang einen Monat nach Registerveröffentlichung,

•       absolute Anfechtungssperre wegen unzureichender Abfindung,

•       Nachbesserungsverfahren nach § 390 ZOK als einzige Möglichkeit gerichtlicher Preiskontrolle mit dreimonatiger Präklusivfrist zur außergerichtlichen Anmeldung beim Hauptaktionär,

•       nichtwiderlegliche Angemessenheitsvermutung bei vorangegangenem Übernahmeangebot (§ 393 ZOK),

•       spiegelbildliches sell-out-Recht der Minderheit nach § 395 ZOK.

Bewertungsdogmatisch prägend ist die Rechtsprechung des Nejvyšší soud (u.a. 29 Cdo 723/2011, 29 Cdo 3024/2016, 27 Cdo 4585/2018) und namentlich des Ústavní soud (Nález III. ÚS 647/15 vom 27. November 2018), die eine anteilige Bewertung am Gesamtunternehmenswert unter Ausschluss von Aktionärsebenen-Diskonts (Minoritätsabschlag, Handelbarkeitsabschlag) fordert und Vorerwerbspreise des Hauptaktionärs als faktische Untergrenze anerkennt. Damit weist das tschechische Recht ein Minderheitenschutzniveau auf, das dem deutschen Spruchverfahren dogmatisch in vielem gleicht, prozessual jedoch schneller, strenger fristgebunden und in der Klagestruktur streitiger ausgestaltet ist.