Squeeze-out in Belgien – wesentliche Grundsätze

Rechtsgrundlage und Systematik

Der belgische Squeeze-out ist zweispurig geregelt, je nach Art der Gesellschaft:

• Börsennotierte Aktiengesellschaften (NV/SA): Grundlage ist der Wetboek van vennootschappen en verenigingen / Code des sociétés et des associations (WVV/CSA, in Kraft seit 1. Mai 2019) sowie das Gesetz vom 1. April 2007 über öffentliche Übernahmeangebote, konkretisiert durch den Königlichen Erlass vom 27. April 2007 über die openbare biedingen tot uitkoop / offres publiques de reprise (Takeover Decree).

• Nicht börsennotierte Gesellschaften (BV/SRL): Für die BV/SRL findet sich das eigenständige Verfahren in Art. 5:69 § 1 WVV/CSA, ausgeführt durch Art. 7:4 bis 7:11 des Königlichen Erlasses vom 29. April 2019. Auch für nicht börsennotierte AGs sieht der WVV/CSA einen vergleichbaren Mechanismus vor.

Aufsichtsbehörde ist die Autoriteit voor Financiële Diensten en Markten / Autorité des services et marchés financiers (FSMA), die den Prospekt genehmigt und den Ablauf öffentlicher Übernahme- und Uitkoop-Angebote überwacht.

Zwei Varianten bei börsennotierten Gesellschaften

Das belgische Recht kennt zwei Formen des Ausschlusses von Minderheitsaktionären börsennotierter NV/SA:

1. Eigenständiger Squeeze-out („stand-alone squeeze-out“ / uitkoopbod – offre publique de reprise)

Ein Aktionär, der allein oder gemeinsam handelnd bereits 95 % der stimmberechtigten Wertpapiere einer börsennotierten Gesellschaft hält, kann ein selbständiges Uitkoop-Angebot abgeben, ohne dass zuvor ein öffentliches Übernahmeangebot gelaufen sein muss. Das Verfahren folgt weitgehend den Regeln des öffentlichen Übernahmeangebots.

2. Vereinfachter Squeeze-out („simplified squeeze-out“) im Anschluss an ein OPA

Der vereinfachte Ausschluss ist Teil eines vorangegangenen freiwilligen oder Pflichtübernahmeangebots. Er setzt voraus, dass der Bieter nach dem Angebot:

• 95 % des stimmberechtigten Grundkapitals und 95 % der stimmberechtigten Wertpapiere hält, sowie

• im Rahmen des Angebots selbst mindestens 90 % des vom Angebot betroffenen stimmberechtigten Kapitals erworben hat.

Die 90-%-Bedingung entfällt, wenn die 95-%-Beteiligung im Anschluss an ein Pflichtübernahmeangebot erreicht wird.

Preisbestimmung und Sachverständigenkontrolle

• Nur Barzahlung. Die Gegenleistung darf beim Stand-alone-Squeeze-out ausschließlich aus Bargeld bestehen; Wertpapiere als Gegenleistung sind ausgeschlossen.

• Fairness Opinion. Beim stand-alone squeeze-out ist eine gesonderte Stellungnahme eines unabhängigen Finanzsachverständigen zur Fairness des angebotenen Preises zwingend erforderlich. Ein solches Gutachten ist zudem stets erforderlich, wenn ein bereits kontrollierender Aktionär ein freiwilliges Übernahme- oder Squeeze-out-Angebot abgibt.

• „Equitable price“ statt gesetzlicher Formel. Als Maßstab gilt ein „angemessener Preis“ (equitable price / juste prix), ohne dass das Gesetz eine feste Bewertungsformel vorgibt.

• Mindestpreis beim Pflichtangebot. Für Pflichtübernahmeangebote (ab 30 % Stimmrechten, 50 % auf Euronext Growth/Access) gilt der höhere Betrag aus dem höchsten vom Bieter in den vergangenen 12 Monaten gezahlten Barpreis und dem volumengewichteten Durchschnittskurs der letzten 30 Kalendertage vor dem auslösenden Ereignis. Diese Regelung wirkt mittelbar auch beim vereinfachten Squeeze-out fort, weil dieser zum gleichen Preis wie das ursprüngliche Angebot erfolgt.

• FSMA-Kontrolle. Die FSMA prüft den Prospekt (einschließlich der Preisbegründung) und genehmigt ihn; sie ist die zentrale Aufsichtsstelle im Verfahren.

Verfahren und Fristen (börsennotierte Gesellschaft)

• Anmeldung und Prospekt. Der Bieter meldet seine feste Angebotsabsicht der FSMA (mit Prospektentwurf und Nachweis der „certain funds“); die FSMA kündigt das Angebot am Markt an. Genehmigung von Prospekt und Antwortmemorandum erfolgt binnen einiger Wochen.

• Annahmefrist. Die Annahmefrist beträgt beim öffentlichen Übernahmeangebot mindestens 2 und höchstens 10 Wochen. Der Bieter veröffentlicht das Ergebnis binnen 5 Geschäftstagen nach Ablauf.

• Wiedereröffnung beim vereinfachten Squeeze-out. Sind die Schwellen erreicht, wird das Angebot innerhalb von drei Monaten nach Ende der Annahmefrist zum gleichen Preis wiedereröffnet, und zwar für mindestens 15 Geschäftstage.

• Automatischer Übergang. Wertpapiere, die auch im wiedereröffneten Angebot nicht angedient werden, gelten kraft Gesetzes am Ende des Verfahrens als auf den Bieter übertragen. Der Kaufpreis für die nicht abgelieferten Titel wird für die früheren Eigentümer hinterlegt.

• Sell-out-Recht. Spiegelbildlich haben verbleibende Minderheitsaktionäre nach einem OPA ein Andienungsrecht (sell-out), das sie innerhalb von drei Monaten nach Ablauf der Annahmefrist per Einschreiben ausüben können, zu denselben Bedingungen wie im OPA.

Sperrfrist und Nachbesserung

Der Bieter und die mit ihm gemeinsam handelnden Personen dürfen während eines Jahres nach Ende des Übernahmeangebots keine Wertpapiere zu günstigeren Bedingungen erwerben. Geschieht dies dennoch, ist die Preisdifferenz allen Andienenden nachzuzahlen.

Delisting

• Die FSMA gestattet ein Delisting von Euronext Brussels grundsätzlich erst nach Durchführung eines Squeeze-out. Nur ausnahmsweise, wenn der Streubesitz 0,5 % oder weniger beträgt, ist ein Delisting ohne Squeeze-out möglich (Aktionärsbeschluss und weitere Voraussetzungen).

• Der abgeschlossene Squeeze-out führt in der Praxis zum vollständigen Delisting; die Zielgesellschaft verliert ihren Status als „société cotée“.

Nicht börsennotierte Gesellschaften (BV/SRL, private NV/SA)

Für nicht börsennotierte Gesellschaften ist das Verfahren strukturell ähnlich, weist aber zwei zentrale Unterschiede auf:

• Der Bieter muss einen ausführlichen Bericht vorlegen (Preisbegründung, Bewertungsmethoden, deren relative Bedeutung, Ergebniswerte) sowie einen Bericht eines Wirtschaftsprüfers oder Steuerberaters über die Angemessenheit der Bewertung und eine Stellungnahme des Verwaltungsorgans beifügen.

• Aktionäre haben 30 Tage ab Versand des Einschreibens Zeit für schriftliche Einwendungen; der Bieter entscheidet binnen 15 Tagen nach Ablauf der Einwendungsfrist. Die eigentliche Annahmefrist beträgt 10 bis 20 Tage; die Zahlung erfolgt binnen eines Monats nach Ablauf des Angebots, mit Hinterlegung bei der Caisse des dépôts et consignations.

• Opt-out der Minderheit: Anders als bei börsennotierten Gesellschaften werden Aktionäre nicht herausgedrängt, wenn sie dem Bieter vor Ablauf der Annahmefrist ausdrücklich und schriftlich erklären, ihre Aktien nicht abgeben zu wollen. Nur alle anderen nicht vorgelegten Titel gehen kraft Gesetzes auf den Bieter über.

Rechtsschutz und Verhältnis zum deutschen Spruchverfahren

• Der Aktionärsschutz erfolgt in Belgien ex ante: durch die Fairness Opinion des unabhängigen Sachverständigen, die Prospektpflicht und die Prüfung des Preises durch die FSMA im Rahmen der Prospektgenehmigung.

• Während des wiedereröffneten Angebots können verbliebene Minderheitsaktionäre Einwendungen an die FSMA richten.

• Ein gesondertes gerichtliches Bewertungsverfahren zur Nachbesserung der Abfindung nach deutschem Vorbild (Spruchverfahren nach SpruchG) besteht nicht. Rechtsschutz gegen Entscheidungen der FSMA erfolgt nur nach den allgemeinen Regeln (verwaltungsgerichtliche Klage vor der Cour des marchés / Marktenhof beim Brüsseler Berufungsgericht); eine nachträgliche zivilgerichtliche Anhebung des Abfindungsbetrags außerhalb des Sperrjahres ist nicht vorgesehen.

Kernunterschiede zum deutschen Spruchverfahren

• Kein separates gerichtliches Nachbesserungsverfahren: In Deutschland überprüft das Landgericht die Angemessenheit der Abfindung mit Bindungswirkung erga omnes; in Belgien liegt die Angemessenheitsprüfung ex ante beim Sachverständigen und der FSMA.

• Barzahlung obligatorisch, Sperrfrist als Kompensationsersatz: Die einjährige Nachzahlungspflicht bei besseren Bedingungen ersetzt funktional Teile der deutschen Nachbesserung, ist aber deutlich enger.

• Automatischer Aktienübergang: Vergleichbar mit § 327e AktG erfolgt der Erwerb der nicht angedienten Aktien kraft Gesetzes am Verfahrensende.

• Delisting-Automatik: Der Squeeze-out zieht das Delisting nach sich; ein isoliertes belgisches Delisting-Spruchverfahren wie in Deutschland gibt es nicht.